上月早些時候，FT專欄作者Martin Wolf又發表了一篇有趣的文章，這次是關於中國的，我的解讀是，對於中國經濟即將到來的調整，有一些事情我們是必須注意的。Wolf認為，回顧日本的例子來理解中國經濟調整的過程是很有幫助的，因為日本經濟的轉型例子顯示了，向低增長模式轉型的風險有多大。我當然同意。
在未來的十年裡，中國的經濟增長將會下滑，很可能是大幅下滑。這並不是不懷好意局外人的觀點。這也是中國政府的觀點。問題是，這個轉型的過程是平穩地過，還是猛然而至。這個答案不僅決定了中國的未來，還會影響世界大部分國家。
一個方面來說，Wolf不得不強調，這不是「不懷好意的局外人」預測中國經濟增長減緩，對我來說是很有趣的。應該這樣想，指出中國經濟增長模式的風險，提出方法最小化或對沖這些風險，應該被視為向中國提供的一種服務。
然而，在中國因為一些原因，只有極少數的人認為，對中國增長模式可持續性的質疑，不是對中國人民的侮辱，也不是不懷好意的外國陰謀。這種令人驚訝的民族憤怒的程度，可能顯示了中國社會架構的脆弱性，以及有能力駕馭更難應對經濟增速下滑的自信的脆弱性。當然，這些話題離題了。我提及Wolf的文章，不是希望扮演業餘的民族心理學家，而是希望引出關於向新增長模式轉型過程的一些問題。Wolf表示：
日本的經驗已經顯示，管理從高投資高增長經濟模式，轉型到低投資低增長經濟模式是非常困難的。我起碼可以預見三大風險。第一，如果預期增長從超過10%下滑至6%，對生產資本的投資所需比例將會大幅下跌；在新增資本產出比率不變的情況下，投資比例可能將從GDP的50%下滑至GDP的30%。如果下滑過快，這種下滑可能導致一場大衰退，一次自我完成的衰退。
第二，信貸的大幅增長，伴隨的是對房地產和其它邊際回報不斷下滑投資的依賴。部分由於這個原因，增長的下滑很可能意味著壞賬的上升，尤其是現在的投資都是建基於過去的增速將會持續的預期。金融系統的脆弱性可能會大幅上升，尤其是現在「影子銀行」部門在快速擴張。
第三，因為幾乎沒有理由預期家庭的儲蓄率會下滑，要讓社會消費相對於投資的增長如期持續，必須要讓收入從企業（包括國企）到家庭實現對應的轉移。這是可能發生的：不斷蔓延的勞動力短缺和利率水平逐步走高，可能能平穩地實現這個過程。但是，儘管如此，這裡還存在明顯的風險——收入轉移導致企業利潤水平的下滑將加速投資的大幅下滑。
當然，現在中國政府的計畫是，平穩地讓經濟轉向到更平衡、增速更低的增長模式。這不是不可能。政府手上有一切所需的政策工具。此外，中國經濟仍然具有很大的潛力。然而，避免投資崩潰和金融危機發生，控制好增長下滑是很難的。
在文章中，Wolf含蓄地提及了一個他沒有過多闡述的過程，但我認為這個過程十分重要。很多經濟體，特別是資產負債表扭曲和依靠一個或兩個因素驅動經濟增長的經濟體，都可能陷入一個經濟結構自我強化的機制，而這個機制的力量是很大的。
在我的著作《The Volatility Machine》中，對這個問題作了大量的討論。我認為，這些自我加強機制帶來的後果是，向任何方向作出改變都可能把影響大幅放大，所以正面的衝擊通常會導致比任何人預期都要快的經濟增長。但是這是有代價的。反面的衝擊會導致比任何人預期都要低的增長，甚至出現突然而來的整體崩潰，並走向危機。
比如說，Wolf在其文章中的第二點提及了低增長和壞賬上升的關係，他的觀點是完全正確的，但我會補充道，壞賬上升本身就會增加金融系統的壓力，並起碼製造額外的兩個問題。第一，這使得銀行不願意進一步增加信貸供應。第二，壞賬上升增加了家庭部門對解決壞賬問題作出的隱形貢獻，這會對家庭消費產生負面的影響。
這當然都是自我強化的過程，因為低增長導致壞賬上升，同時壞賬上升也會導致增長進一步下滑。
環形反饋
在正面衝擊自我加強的例子中，是一個良性循環，而在負面衝擊自我實現的例子中，這就變成了一個惡性循環。最重要的一點是，這些過程都是相同系統的一部分，而且非常普遍。比如說，可以肯定的是，當一個經濟體以驚人的增長率高速增長——增長率遠超過了所有人之前的預期，那麼這個經濟體的結構就已經陷入了強大的正向環形反饋。
在我的書裡，我更多集中關注資產負債表的環形反饋，但其實這種強大的環形反饋也存在在基礎經濟中。比如說，城市化就能創造強大的環形反饋。這個反饋是怎麼運作的呢？在增長的早期階段，生產性的工作都在城市地區創造，比如說新建立了工廠，同時工人很快地離開農村，開始從事這些工作。工人也願意快速地在全國流動，所以用工需求的感知對人口流動的影響是很大的。
當工人轉移到城市，他們對房子和服務的需求馬上就會增加，他們的支出會創造更多的工作。此外，他們寄回家裡的金錢產生了資本的積累，並且給他們的老家帶來了更多的消費，這會為農村帶來其它途徑無法媲美的經濟增長。最初對工廠的投資很快就給經濟帶來了乘數效應，所以增長創造了城市化，而城市化創造了更多的增長，形成了一個良性循環。
對金融部門原始投資帶來的影響，強化了這個過程。當工人獲得工作，他們的部分收入將用於消費，進而創造了更多的需求和更多的工作，同時部分收入會用於儲蓄，這些儲備將被銀行引導至更高收益的投資。因為在工業化早期，增長對這個過程的影響可能是非常大的，這製造了強勁的增長預期，而增長預期又會進一步促進對產能和基礎建設的投資。
一般發展中國家經濟快速增長的同時，會伴隨著超出所有人預期的信貸增長，這可能不是巧合。對經濟起步時金融系統仍然很落後的國家而言，金融深化的影響可能是極端強勁的。當經濟增長年復一年地超出預期的同時，信貸標準在不斷放寬，大量的資金注入了本應該是高風險的項目，這可能並不值得驚訝。
然而，當新增的生產性工作消失了，經濟開始減速，特別是在信貸過度自由擴張以後的減速，那麼會發生什麼呢？首先，要麼工人很快地下崗回老家，要麼他們留在城市變成失業工人，而且沒有儲蓄或社會保障。在第一種情況下，工人對商品和服務的需求也會很快消失，失業上升帶來的影響要遠大於工作崗位減少帶來的直接影響。而如果他們選擇留在城市，他們可能會增加社會保障支出的規模（也可能帶來過更高的犯罪率），那麼更多支出將從生產性更高的部門轉移到生產性更低的部門。
當城市化趨勢逆轉，或甚至只是簡單地下滑，這就將成為了一個方向錯誤的自我加強的過程。每個經濟體都存在這類型的環形反饋，但因為眾多原因，這些反饋在體制結構薄弱的發展中國家，在正在經歷社會和經濟巨變的國家，和在那些擁有呆滯和單一金融系統的國家，看起來會表現得更為強勁。
這種環形反饋的過程可能可以解釋發展中國家面對的難題，特別是那些經歷了投資狂潮的發展中國家。歷史證據顯示了，在經濟增長奇蹟的早期階段，我們通常對增長的速度感到驚訝——經濟增長要遠高於所有人的預期。
然而，一旦經濟開始減速，我們也會馬上對減速的可怕程度感到驚訝。如果這些經濟體實際上已經陷入了一個強大的環形反饋，這個結果其實是不應該令人驚訝的。相反，這只是自然的結果。
這些觀點與Wolf的文章有什麼關係呢？Wolf指出了中國經濟增長將下滑的可能原因，但他提出的減速觀點是相對溫和的，實際上是考慮了很多經濟體高速增長以後的結果。但是，如果對中國持續了30年的現象級增長的部分解釋，與經典的具有脆弱和單一金融系統的發展中國家正向環形反饋效應相關，那麼中國要溫和地實現增長減速可能是難以實現的。一旦經濟增速開始下滑，那麼自我加強效應就會影響城市化、信貸增長、金融壞賬、增長預期，這將使得增長進一步大幅下滑，可能超出所有分析師的預期，就像過去的經濟增長超出所有人的預期一樣。
