要為中國的巨額外匯儲備找到合適的總操盤手，這是個難題，難題之難在於其既是人事問題，更涉及匯率改革路徑。2013年5月27日，中國投資有限責任公司（下稱「中投」）在其官網上公布，國務院於2013年5月17日決定曾任華融副總裁、工行副行長的李曉鵬任中投監事長，免去金立群中投監事長職務。不過，中投的董事長一職至今仍然空缺，近日境外媒體《金融時報》報導了中投公司目前的難題——難以物色到一個合適的董事長人選。作為國際上最大的主權財富基金，中投公司董事長一職簡直就是中國3.4萬億外匯儲備操盤手的代名詞，責任重大可想而知。董事長的人選遲遲難定，亦是中投公司處境尷尬的部分投射。
難逃行政色彩
高管的報酬水平很難市場化。中國投資有限責任公司又簡稱CIC，於2007年9月29日成立，是經國務院批准設立的從事外匯資金投資管理業務的國有獨資公司。該公司的註冊資本金為2000億美元，來源於財政部通過發行特別國債的方式籌集的15500億元人民幣。公司實行的是政企分開、自主經營、商業化運作的模式；業務以境外金融組合產品的投資為主，並在可接受的風險範圍內，爭取長期投資收益最大化。
雖然設立的初衷是政企分開、市場化運作，但是跟所有官辦的市場化公司一樣，中投也帶有濃重的行政化色彩。從高管構成上，即可窺見一斑：根據公開報導，中投公司的董事長為正部級官員，其他高管中除了寥寥幾位市場化人士之外，大多來自中央機構的高層或者國有銀行中的高管，5名非執行董事分別來自國家發改委、財政部、商務部、中國人民銀行和國家外匯管理局5個部門。2名獨立董事也是財政部和發改委已經退休的高官。
這種在行政化和市場化之間遊走的機構，其高管不無尷尬。高管既然是政府官員，當然其報酬薪水只能按照行政級別，很難市場化，因此其報酬是相對較低，這為市場化聘請國際一流的投資人才製造了相當大的障礙。對中投公司而言，人才選拔的標準並不以其投資水平高低而論，從體制內出來的幹部似乎更受青睞。
每天賺3個億才不虧
中投公司的年收益率如果低於10%就會陷入虧損。拋開人選的難題，中投董事長的位子並不易坐。大有大的難處，中投面臨的最大壓力是每天必須掙到三個億才算不虧損，這是前董事長樓繼偉公開抱怨過的，這三個億是怎麼來的呢？原來中投公司設立時其資本金2000億美元（當時約合人民幣1.48萬億元）是通過財政部發行特別國債募集，中投公司需要支付每年5%的利息。另外，最近幾年人民幣兌美元每年的升值幅度接近5%，加上每年5%的利息成本，中投公司的年收益率如果低於10%就會陷入虧損。
作為世界上最龐大的主權財富基金之一，決定其投資收益除了其運作模式投資理念和能力等等之外，最為關鍵的還是國際宏觀經濟的運行，國際貨幣幣值的變動，每年保持10%以上的收益率簡直是一個超難完成的任務。所謂船小好掉頭，樓繼偉曾講到過資金規模過於龐大的難題，他寧願從200億美元做起。
不過，中投公司也算理財有道，交出的成績單看上去還不錯。2013年3月份中投總經理高西慶接受中央電視臺英語頻道專訪時透露，中投在過去三年內賺了400億美元。除此之外，中投全資子公司匯金公司也通過持有國有商業銀行實現了賬面資產增值，從2007年評估的900億美元增長到目前的3000億美元。不過這部分的賬面增值與中投的境外投資沒有關係。中投為了減少外界對其政府背景的擔憂，2011年還專門成立了子公司中投國際負責境外投資，中投國際與匯金公司是平行關係。
成果來之不易，中投初涉國際市場時就開局不順。2007年中投尚未正式掛牌，就對摩根士丹利以及黑石進行了投資。這兩筆投資正趕上國際金融危機前夜，不期而至的危機導致這兩筆投資的賬面價值出現大幅度縮水。但明眼人都清楚，最近幾年，中投公司雖然業績卓著，其收益大頭還是主要依靠子公司匯金公司的壟斷收益，其控股中國五大國有商業銀行中的四大，並持有幾家大的證券公司的股權，在中國宏觀經濟景氣上升時期實現了超額收益，從而支持中投公司的報表不至於太難看。但是，商業銀行的暴利已經不能持續，業界普遍的共識是，隨著我國宏觀經濟增速的下滑和利率市場化改革，國有商業銀行的不良資產將會持續上升，而利潤也將持續下降，這就很難保證今後中投公司的收益將會繼續保持此前的輝煌。
根源在於匯改
央行不敢把外匯儲備直接讓中投去做投資。另外，中投挑什麼人當家，還應考慮到中投未來的定位。這還要從中投的資金來源，外匯儲備說起。中國外匯儲備的來源比較特殊，不像其他國家外匯儲備大多來源於石油等資源出口換得的外匯，中國的外匯儲備主要有三個來源，一個是外匯順差，一個是境外投資，一個是熱錢。這三個不同的來源有一個共同的特點，就是和人民幣匯率形成機制有關。尤其是境外投資和巨額熱錢，它們大多是預期人民幣必將升值，然後通過各種途徑進入中國，不僅僅獲取投資收益而且還要享受人民幣升值後的收益。
對於這些海外資金，央行為了保持人民幣匯率穩定，只能通過印鈔來購買這些外匯。這種行為一方面在央行的資產負債表上體現為基礎貨幣投放的負債，一方面形成了外匯儲備資產。而基礎貨幣的投放其實是央行向居民借錢，因為這直接稀釋了居民手中貨幣的價值。一旦預期到人民幣貶值，或者中國經濟中資產價格泡沫破裂，這些資金將迅速撤出。在這個時候央行手中如果沒有足夠的外匯儲備，將會遭受人民幣劇烈貶值的風險，重演亞洲金融危機時的一幕，這是誰都不能承受的。
因此，央行不敢把外匯儲備直接讓中投去做投資，而是賣給中投，中投公司的資本金來源方式實為央行建立了一堵防火牆，但這樣也給中投的外匯儲備保值增值任務帶來了巨大的負擔。事實上，通過這幾年中投的發展就可以看出，對中投模式可能已經有所顧慮，最明顯的標誌是中投成立後，其模式沒有成立時被市場廣泛預期的那樣推廣。從中投公司醞釀成立的2006年年底，中國外匯儲備剛破萬億美元大關，到2013年3月末，外匯儲備餘額已大幅飆升至3.44萬億美元，但是中投公司的資本金額度沒有發生大的變化，只是2012年注入資金300億美元，而且還是直接注入美元，而不是通過發行特別國債的方式。
當初中投公司成立時，市場上普遍認為今後隨著外匯儲備的增長，國家可能會拷貝中投模式，投資設立多個類似中投的公司，而這種設想並未變成現實，取而代之的是，外匯局自己成立公司運作龐大的外匯儲備投資，大部分投資於美國國債，只有少部分做股權投資。中投模式沒有被推廣，意味著中投這種注資模式可能並不被看好，這也就難怪掌門人難選了。事實上，在人民幣持續升值，美國國債收益率持續下降的情況下，外匯儲備價值正在縮水或者將要面臨大幅縮水的情況下，這幾乎是無法避免的事情。
也就是說，中投的尷尬，反映了外匯儲備管理的難題，而從本質上講，外匯儲備的形成和當前的人民幣匯率形成機制直接相關。或許眼下更重要的不是選出董事長，而是需要思考，堅持多年的人民幣匯率的漸進升值路徑選擇是否需要進行修正？到底是應該先建立健全金融市場，還是先讓匯率自由浮動從而刺激金融市場的完善？所以，中投公司的董事長是誰，中投公司的運行模式是否持續，外匯儲備如何保值增值等等，這些難題背後，歸根到底是人民幣匯率形成機制改革路徑的選擇。
