2014年中國經濟變數之地方債務（看中國配圖）
【看中國2014年02月16日訊】2014年，中國經濟變數仍在，但已與去年有所不同。在國內利率市場化改革快速推進（甚至可以說是過快推進）的過程中，金融監管者與金融機構之間的貓鼠博弈進一步升級。金融創新讓監管者對金融市場運行的行政掌控力下降，反過來又促使監管者出臺更加嚴厲的措施來控制金融活動，從而令金融市場亂象紛呈。這一局面在2014年仍將延續，將會給金融體系乃至整個宏觀經濟帶來巨大風險。
上兩次，我們著重分析了金融系統的信用問題和市場的資金價格。下面，讓我們來分析一下2014年中國經濟的第三個變數，即
變數之三：地方政府債務處理
地方政府債務是近年來各界一直高度關注的問題。2014年，地方政府債務問題引發債務危機的可能性不大，但不恰當的地方債處理方式則有可能對經濟增長帶來負面影響。
去年年末，審計署公布了最新的政府性債務審計結果。數據顯示，目前中國各級政府負有償還責任的債務佔GDP比重不到40%。就算加上或有債務，地方政府的總債務也只有17.9萬億。這雖然大大高於2010年審計出來的10.7萬億，但總體風險仍然可控。
地方政府債務真正的問題在於不恰當的融資方式所造成的資金來源和投資項目性質之間的錯配，以及隨之而來的收益率倒掛。根據審計署的數據，地方政府債務資金中有72%投向市政、交通、環保、科教文衛等基礎設施項目。這些項目具有公益性，雖然社會效益可觀，但其微觀回報率卻並不高。這些投資項目本該由中央財政資金負擔，但最終卻被推給了財政收入本就不足的地方政府。為此，地方政府只好通過設立企業（融資平臺公司）的形式從金融市場來為期獲取融資。這樣，形成了民間資金修基建項目的格局。前者看重的是微觀回報率，而後者著眼社會效益。資金來源和投資項目在性質上的錯配導致了微觀層面收益率的倒掛──項目投資回報率甚至覆蓋不了資金所需回報。這讓地方政府債務顯得不可持續。
所以，地方政府債務真正的問題所在，不是政府不應借債來做投資項目，也不是政府做的這些投資項目不好，而是政府目前所採用的融資方式不恰當。如果用中央財政發國債的方式來為基建融資，那麼一來融資成本會大為下降（國債利率要大大低於地方政府債的利率），二來資金和項目在性質上的錯配也可消除──政府的收入來自整個社會，基建項目的社會效應也包含在內。這樣，站在政府層面算大賬，基建項目的投資回報率將足以覆蓋資金成本，收益率倒掛將不復存在，債務可持續性就更加不會有問題。
不過，決策者的思路似乎還沒有轉過來，應對地方債的主要思路還是堵──用各種方式限制地方政府發債。但基建投資在短期穩增長、長期增強經濟增長潛力方面的功勞不能抹殺，基建投資合理的融資需求也需要滿足。在這樣的背景下，僅僅採取堵的辦法，要麼將迫使地方政府採用成本或風險更高的方式來尋求融資，要麼會導致基建投資因為資金來源枯竭而滑坡，進而引發經濟增長「硬著陸」。無論哪種後果，都會比目前更差，在經濟層面產生更大不確定性。
