【看中國2021年5月19日訊】2008年5月，美國CPI達到4.2%，此後三個月的通脹壓力持續，分別為5.0%、5.6%、5.4%，隨後次貸危機爆發。
2021年4月，美國CPI達到4.2%……
1 輸出通脹
在通脹攀升階段，美國壓制通脹的重要手段就是輸出通脹（貿易逆差）。
次貸危機前，大宗飆漲，油價連創新高，美國通脹飆升。與此同時，在2008年7月，美國貿易逆差創出逾十年新高；2021年，美國通脹飆升，貿易逆差連創新高，已經超過2008年。
2 差異
2007年，美國的通脹輸出又加劇了中國的通脹，中國通脹飆升幅度遠超美國（中國CPI峰值是2008年2月份8.7%，美國CPI峰值是2008年8月份5.6%），至2008年4月，中國PPI和CPI雙超8%。
通脹大漲影響中國貨幣政策快速收緊。2007年一年間，3.18、5.19、7.20、8.22、9.15、12.20，中國曾六次進行加息。
但2021年4月，美國CPI達到4.2%，遠超預期；而中國官方的CPI只有0.9%，低於預期。可以轉嫁通脹的一方通脹高企，被轉嫁通脹的一方卻通脹低迷。
原因何在？
因為中國的PPI飆升並未向CPI傳導。
對於中國來說，2008（次貸前）和2021面臨的大宗商品（PPI）上漲趨勢是同樣的，但2008年PPI向CPI的傳導很順利，而2021年的傳導顯然很不順利，差異在於兩點：
1）房價問題。房價增值是下游企業可以維持虧損經營的底氣，房價增值越快，PPI向CPI傳導越難。2007-2008，中國房價表現較差，但2020年中國為應對疫情超量放水，房價表現尚可。
2）龐氏融資問題。下游企業能得到的龐氏融資越多，產能越過剩，越能壓低CPI。龐氏融資（社融-M2裂口）越多，PPI向CPI傳導越難。
2017年以來CPI-PPI裂口與社融-M2裂口值比較（作者博客）
針對下游產能進行定向放水或房價上漲，會明顯抑制PPI向CPI傳導。2020-2021年，中國多次部署加強對受疫情持續影響行業企業的金融支持。但2007-2008年顯然沒有如此大力度的支持。
對比來看，雖然2008年和2021年PPI走勢基本一致，但政策對小微企業的支持力度以及房價走勢不同（背後是貨幣鬆緊不同），影響PPI向CPI傳導出現差異。
3 誰出錢？
從M2來看，2021年貨幣增速已不足以對房價提供全面有效支撐（M2-GDP-CPI為負值），房價上漲將是一個局部現象和分化現象，而不再是一個全面現象。企業虧損很難通過房價上漲彌補。
從（社融和M2）裂口來看，4月旁氏融資還在增多，這將穩定下游過剩產能，壓低通脹。
可見，目前壓制通脹的主要力量是對小微企業的（逆週期）金融支持政策，驅動龐氏融資裂口擴大。也就是說，各種小微企業支持政策（定向放水）才是壓制通脹的主要力量。一個邏輯是，上游漲價會導致下游虧損，如果不對小微企業提供支持，小微企業產能就要退出，這會造成供給減少，下游漲價，通脹上行。
成年人直接談錢，小孩子才談夢想。支持政策是要花錢的，支持力度無非就看錢有多到位，花錢不是問題，誰出錢才是問題。
錢的來源無非就是：
1）金融企業對實體讓利。疑問是實體抵押品充足嗎？讓利會不會加大商行（隱性，危機時才會暴露）風險？
2）財政直接支持。疑問是會不會加大赤字缺口？靠什麼補缺口？
在銀行風險問題上，已經陸續出臺了很多政策：
1）發展動產融資，印發《關於實施動產和權利擔保統一登記的決定》，解決抵押物價值不足問題。
2）繼續補充銀行資本金。在包商銀行二級資本債全軍覆沒之後，二級資本債以及永續債發行受到衝擊，央行新推出創新轉股型資本債券。
3）通過財政部門設立10億元小微企業風險補償基金和政策性融資擔保基金，對金融機構的相關貸款給予風險補償和擔保。同時協調地方財政對銀行運用再貸款資金進行貼息，提高了銀行獲取低成本資金的主動性和積極性。
4）禁止跨區吸收存款（減少競爭？壓低存款利率）。
5）發展直融，將風險轉出銀行。
6）禁止銀行觸碰高風險領域（地產融資紅線）？
財政赤字缺口問題上，至少對於2021年來說，土地財政仍是最重要的補充。2021年一季度，賣地收入同比增長48%，房地產相關稅收增長52%。
壓低通脹背後的終極金主，是賣地財政如何持續，以及銀行風險如何防範的問題。
4 大宗絕殺
無論是房價發力壓低通脹，還是龐氏融資發力壓低通脹；無論是土地財政持續，還是銀行風險防範，背後都得靠放水。
沒有放水，賣地怎麼持續？沒有放水，風險怎麼防範？
4月，中國社融和M2雙創一年新低。中國社融（M2）減少或有主被動雙重因素：
1）外部來看，美國通脹上行較快，美聯儲面臨加息抉擇。中國央行提前主動收緊貨幣政策，可以留出緩衝空間。
2）內部來看，從信貸供給來說，通脹預期變化會誘發對市場對貨幣政策變化的警覺，商行風險偏好會下降，不想放款。從信貸需求來說，上游漲價，下游企業面臨巨大的生存壓力，投資沒有利潤，信貸需求下降，不想借款。社融和M2順週期下降。
從2020年11月信用債市場發生動盪開始，中國流動性已經掉頭，而大宗飆漲的通脹預期，顯然在加速流動性收緊。
大宗飆漲施壓之下，市場流動性順週期緊縮，政策逆週期發力受到鉗制，驅動M2和社融創出一年新低。
只有大宗商品飆升，才能對放水形成絕殺。
5 拼庫存重現
上游漲價、融資收緊和外需旺盛（通脹轉嫁），時間彷彿回到了2008年次貸危機之前。
2007年年初開始，大宗商品開始劇烈上行。以溫州為代表的中國下游企業，想從市場上尋找訂單並不難，難得是如何報價。大宗商品價格劇烈上漲讓企業生產成本難以控制，但一漲價客戶就跑。為競爭訂單，電纜、眼鏡、打火機、制筆、鎖具等等溫州傳統行業要麼以自有庫存壓低生產成本，要麼壓縮利潤苦苦支撐。
但拼庫存（壓低生產成本）終究難以長久，利潤的極度壓縮導致溫州在2008和2011年發生了兩次企業倒閉潮，也加速溫州資金撤出製造業，轉而在全國進行炒作。炒房、炒綠豆、炒大蒜、炒棉花、包煤礦等等四處可見溫州游資的身影。2008年左右，溫州資金牽頭將海外紅酒大面積引入中國，一時間溫臺地區紅酒酒莊佈滿街頭，突然之間，中國就成為了紅酒消費大國。但包煤礦遭遇山西政府煤炭資源強勢整合，炒農產品遭遇發改委嚴厲打擊。
溫州從製造業撤出的資金，有一些博對了風口血賺，但更多的深陷泥沼……
時光荏苒，轉眼之間又是十餘年。
2021年，美國貿易逆差持續創出新高，外需旺盛；2021年，大宗持續上漲，銅價連創新高，上游原料一天一個價；2021年4月，中國社融和M2雙雙創出一年新低，貨幣明顯收緊。
中國下游企業再次同時面臨上游漲價、貨幣收緊和外需旺盛（通脹轉嫁）。但也有一些不同，2008年上游漲價向終端傳導尚算順利，而2021年則非常艱難。
2008年上游漲價會順利向終端傳導，但終究是有原料庫存的企業更容易控制產品價格，有原料庫存的企業價格更具有優勢。2008年拼庫存，是提高企業競爭力的問題。而到了2021年，企業生產成本劇烈上漲無法控制，同時原料漲價很難向終端傳導。有庫存的企業，成本尚可壓制，外需又旺盛，企業接單容易，忙的不可開交。沒庫存的企業，有單也不敢報價，漲價客戶跑了，不漲價自己虧了，乾脆停工。
2021年拼庫存，已經成為企業核心競爭力，庫存決定了生死。
小結：
現在正在發生的、將來還會發生的，在過去就都已經發生過。
2008年的溫州縮影，或將是中下游企業的預演。
責任編輯:宇真
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